Fed Tutanakları ve ABD Tahvillerinde Zirve: Küresel Borçlanma Baskısı Nereye Evrilecek?

ABD Merkez Bankasının (Fed) 15-16 Eylül FOMC toplantısına ait tutanaklar, politika faizinin yüzde 3,75-4,00 bandına yükseltilmesinin ardından yıl sonuna kadar yeni bir artış ihtimalinin masada kaldığını ortaya koydu. Eş zamanlı olarak ABD 10 yıllık Hazine tahvili getirisinin yüzde 5,36 ile 2002 yılından bu yana görülen en yüksek seviyeye ulaşması, küresel piyasalarda likiditenin daha da sıkılaşacağına işaret ediyor. Bu tablo, uluslararası piyasalardan fon sağlayan ve döviz cinsi borç taşıyan işletmelerimiz ile finansal yönetim birimleri için finansman maliyetlerinin uzun süre yüksek kalacağını gösteren kritik bir dönemeçtir.

Tutanakların Mesajı ve Enflasyon Beklentileri

Fed tutanakları, komite üyelerinin çoğunluğunun yıl sonuna kadar federal fon oranı hedef aralığında bir artış daha yapılmasını muhtemelen uygun gördüğünü teyit ediyor. Üyelerin bir kısmı mevcut para politikasının henüz yeterince kısıtlayıcı olmadığını savunurken, enflasyona dair yukarı yönlü risklerin belirginleştiğine dikkat çekiyor. Tutanaklarda özellikle yapay zekâ altyapı yatırımlarının orta vadede toplam talebin toplam arzı aşmasına yol açabileceği ve bu sürecin enflasyonist baskı yaratabileceği tespiti öne çıkıyor. İş gücü piyasasının tam istihdama yakın seyretmesi ve ekonomik faaliyetin genişlemesi de faiz indirimi beklentilerini öteleyen temel unsurlar arasında yer alıyor.

Enflasyon dinamiklerindeki katılığın hanehalkı cephesindeki yansıması ise New York Fed Tüketici Beklentileri Anketi sonuçlarında görülüyor. Ankete göre tüketicilerin 12 aylık kısa vadeli enflasyon beklentisi yüzde 3,6 seviyesinden yüzde 3,9'a çıkarak Mayıs 2023'ten bu yana en yüksek düzeye ulaştı. Benzer şekilde 3 yıllık beklenti yüzde 3,3'e yükselirken, benzin fiyatı beklentisi yüzde 4,8, gıda fiyatı artışı beklentisi ise yüzde 5,5 olarak ölçüldü. Ağustosta yıllık yüzde 3,4 düzeyinde gerçekleşen ABD enflasyonunun ardından beklentilerdeki bu bozulma, Fed'in faizleri yüksek tutma iradesini destekleyen somut bir zemin oluşturuyor.

Tahvil Getirileri ve Küresel Sermaye Hareketleri

ABD Hazine Bakanı Scott Bessent'in mortgage ve uzun vadeli borçlanma maliyetlerini belirleyen 10 yıllık tahvil faizindeki yükselişi küresel bir olgu olarak nitelendirmesi, sürecin sınırları aşan boyutunu özetliyor. Gösterge tahvil faizinin yüzde 5,36 seviyesine çıkması ve 30 yıl vadeli mortgage faizlerinin yüzde 7,49'a tırmanması, risksiz getiri eşiğini yukarı çekiyor. Risksiz olarak kabul edilen ABD tahvillerinin sunduğu yüksek getiri, gelişmekte olan piyasalara yönelik küresel fon akışını yavaşlatma potansiyeli taşıyor.

Değerlendirmemize göre, küresel borçlanma maliyetlerindeki bu sıçrama en çok dış ticaret finansmanında açık pozisyon taşıyan ve refinansman ihtiyacı bulunan orta ve büyük ölçekli şirketlerimizin kârlılığını aşındıracak; TL cinsi borçlanan ve operasyonları tamamen iç piyasaya dönük işletmeler için ise etkisi dolaylı kanallarla sınırlı kalacaktır. Zira risksiz faizin yüzde 5'in üzerinde kalıcılaşması, Türkiye gibi gelişmekte olan ülkelerden borçlanacak kurumlar için ilave risk priminin eklenmesiyle birlikte toplam yabancı para finansman maliyetini çift haneli seviyelere yaklaştırmaktadır. Döviz cinsi borcun çevrilmesi aşamasında katlanılacak ek maliyet, kurdaki olası hareketlerle birleştiğinde bilançolarda doğrudan net finansman gideri baskısı yaratacaktır.

Önümüzdeki döneme ilişkin piyasa dinamikleri iki temel senaryo etrafında şekillenebilir. İlk senaryoda, enerji piyasalarında normalleşme sağlanması ve 14 Ekim'de açıklanacak eylül ayı TÜFE verisinin düşüş eğilimine işaret etmesi durumunda, tahvil faizlerinde geri çekilme yaşanabilir ve şirketlerin fonlama maliyetleri dengelenebilir. İkinci ve daha temkinli yaklaşılması gereken senaryoda ise jeopolitik risklerin manşet enflasyonu beslemeye devam etmesi ve Fed'in yıl sonuna kadar 25 baz puanlık ek artışa gitmesi halinde, küresel faizler daha uzun süre zirvede kalacak ve şirketlerin refinansman vadeleri kısalacaktır.

Şirketler İçin Uygulama Senaryosu ve Finansal Önlemler

Uluslararası piyasalardan döviz kredisi kullanan ya da yurt dışı tedarikçileriyle vadeli çalışan bir işletme için bu durumun yaratacağı yük somut bir senaryoyla ele alınabilir. Örneğin, yurt dışından 1.000.000 ABD Doları tutarında, vadesi gelen 1 yıl vadeli değişken faizli bir rotatif kredi kullanan bir işletmeyi varsayalım. Gösterge faiz oranının ve küresel fonlama maliyetlerinin tahvil faizlerindeki artışa paralel olarak yüzde 4'ten yüzde 5,50 düzeyine çıktığı bir durumda, işletmenin yıllık brüt faiz yükü doğrudan 40.000 dolardan 55.000 dolara yükselecektir. Aradaki 15.000 dolarlık ek maliyet, işletmenin faaliyet kârından doğrudan eksilecek bir finansman yükü anlamına gelmektedir.

Bu çerçevede şirket yönetimleri ve mali işler birimlerinin alabileceği somut aksiyonlar bulunmaktadır:

• Yurt dışı kaynaklı ya da döviz endeksli borçların vadesi gözden geçirilmeli, kısa vadeli borçların çevrilme riskine karşı nakit akış tabloları stres testine tabi tutulmalıdır.
• Değişken faizli borçlanmalar yerine mümkün olan alanlarda sabit faizli yapılara geçilmeli ya da faiz takası gibi finansal araçlarla faiz artışı riski sınırlandırılmalıdır.
• İthalat finansmanında döviz açığı yaratmak yerine, tahsilat para birimi ile borçlanma para biriminin uyumlu hale getirilmesi sağlanmalıdır.
• Tedarik sözleşmelerinde vade farkı oranları, küresel risksiz faizlerdeki yeni taban olan yüzde 5 seviyesi dikkate alınarak yeniden müzakere edilmelidir.

Sonuç olarak, Fed tutanakları ve tarihi zirvesini test eden tahvil faizleri, ucuz ve bol küresel likidite döneminin henüz geri dönmediğini açıkça göstermektedir. Şirketlerimizin mali işler yöneticileri, önümüzdeki çeyreklerde kârlılığı korumanın yolunun satış hacmini artırmaktan ziyade finansman giderlerini ve bilanço risklerini disiplinle yönetmekten geçtiğini unutmamalıdır.